[인사이트코리아=장원수 기자] 유안타증권은 4일 셀트리온에 대해 2024년 4분기 원가율이 30%대까지 하락할 것을 목표로 제시한다고 전했다.

권해순 유안타증권 연구원은 “셀트리온의 목표주가는 합병 이후 원가율이 정상화되는 2025 년 예상 순이익 1조4400억원을 할인(할인율 10%)한 값에 Target 주가수익비율(P/E) 40배를 적용했다”며 “Target P/E 40배는 국내 상위 제약사(한미약품 및 유한양행)의 Target P/E 밸류에이션 지표 및 셀트리온의 최저 Fwd. 12M인 30배에 약 30% 할증된 수준이며, 셀트리온의 과거 3년(2021~2023 년) 평균 수준”이라고 밝혔다.

권해순 연구원은 “상반기에는 공격적인 매수 전략보다 보수적 접근 전략이 유효할 것으로 예상된다”며 “수익성이 높은 신제품들의 매출 기여도가 3분기부터 상승하면서 미국 직판 효과는 하반기부터 가시화될 것으로 예상되기 때문”이라고 설명했다.

권 연구원은 “셀트리온의 2024년 예상 매출액, EBITDA 및 영업이익, 순이익은 각각 3조5000억원, 5690억원, 9070억원”이라며 “2024년 예상 매출액은 바이오시밀러 글로벌 매출액 3조1500억원(셀트리온 목표 매출액은 3조5000억원)과 기타 사업부문 3500억원으로 추정된다”고 지적했다.

그는 “셀트리온의 바이오시밀러 글로벌 시장 매출액(구 셀트리온헬스케어 매출액)은 2조1000억원이었는데, 2024년에는 3조1500억원으로 전년대비 50% 성장할 전망”이라며 “2023년 대비 2024년 매출 증가분 약 1조원은 램시마SC(1500억원), 짐펜트라(4080억원), 유플라이마(3630억원), 베그젤마(1300억원) 등의 판매 증가에 의할 것으로 예상한다”고 언급했다.

그는 “2020년 이전에 출시했던 램시마IV, 트룩시마, 허쥬마는 점유율 상승에도 불구하고 가격 하락 효과 및 제품 대체로 인해 세 제품 합산 매출액은 2024년에도 유지되는 수준으로 예상한다”고 말했다.

그는 “2024년 제품별 매출액은 수익성 높은 신규 제품군 램시마SC 4550억원, 짐펜트라 4080억원, 유플라이마 5000억원, 베그젤마 2500억원으로, 합산 매출액 1조6900억원으로 예상한다”며 “짐펜트라는 2024년 2월 말 출시 이후 2분기에 PBM 리스트에 등재되기 시작하면 3분기 중순부터 판매 및 처방이 시작될 것으로 예상한다”고 진단했다.

그는 “유플라이마 판매 증가도 짐펜트라와 유사한 시기에 증가할 것으로 예상한다”며 “베그젤마는 후발주자임에도 불구하고 유럽 입찰 수주 확대 및 미국 Payer Coverage를 확대하며 처방이 시작됐다. 그러나 타겟 시장의 크기 및 경쟁 강도를 감안할 때 성장하는 데에는 한계가 있다”고 분석했다.

그는 “짐펜트라의 2024년 신규 매출액을 약 4080억원으로 추정했는데, 이는 미국 중증도~중증 염증성 장질환(IBD) 약 30만명 기준 2024년 출시 첫 해 점유율 6%를 기준으로 추정했다”며 “약가는 인플릭시맙 바이오시밀러 대비 약 30% 높은 가격으로 추정했다”고 평가했다.

그는 “이는 회사 예상치 약 6000억원대 대비 20% 낮은 수준”이라며 “향후 판매가격 및 점유율 추이에 따라 변동 가능성이 있다”고 전망했다.

그는 “점유율은 2024년 약 6%, 2025년 10%, 2026년 15%, 2027년 18%로 상승하는 것으로 가정했다”며 “TNF-α 저해제 외에 신규 기전 신약들의 시장점유율이 높아지고 있는 것을 감안하여 인플릭시맙 성분 시장만을 서서히 대체하는 것으로 가정했다”고 내다봤다.

그는 “2024년에서 2025년으로 갈수록 고수익 신제품 매출 비중 증가에 따른 원가율 하락에 힘입어 영업이익률은 빠르게 상승할 것으로 예상된다”며 “2024년 상반기에는 PPA 상각액(연간 1300억원)이 집중적으로 반영되면서 1분기 영업이익률 1%(약 90억원), 2분기 영업이익률 10%(780억원) 수준이나 하반기에는 20%를 상회할 것으로 추정된다”고 말했다.

그는 “PPA 상각액 등을 제외한 EBTIDA 예상 이익은 1분기 1300억원이며, 매분기 증가하여 2024년 EBITDA 9470억원을 예상한다”며 “2023년 4분기 실적 발표에서 셀트리온은 합병에 따른 무형자산 증가 규모 및 상각 계획을 밝혔는데, 셀트리온과 셀트리온헬스케어 간 판권(약 1200억원)은 2024년 상반기까지 상각 예정이며, 셀트리온헬스케어의 고객 관계에 관한 무형자산 상각은 9년에 걸쳐 연간 150억원 수준으로 상각이 진행될 예정”이라고 첨언했다.